把陷阱变馅饼：公募REITs探路基建“理想国”

（原标题：把陷阱变馅饼：公募REITs探路基建“理想国”）

作者：时代财经 冯珊珊

“中国REITs呼唤多年，之前并没有大规模推进的原因主要在于立法。REITs是一种复杂的法律创造，需要立法层面支持，中国至今没有专门为REITs立法。”璞公英管理合伙人王广英9日向时代财经表示，“这些年中国监管机关和产（房地产）融（金融）业界已在REITs方向做了很多探索和积累。”

而今，公募REITs探路基建新边疆的时机已然来临。4月30日中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，随后证监会同步发布《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)(征求意见稿)》。

业内专家指出，虽然公募REITs在商业地产领域受限，但医养领域REITs却有可能走上高速发展的快车道。

基础设施公募REITs开闸

“近年来宏观经济逐步进入持续下行期，近期又叠加了疫情的严重影响，作为逆周期调节和抗击疫情的需要，决策层在推出财政、货币双宽松的同时，还要以大基建、新基建作为扩大投资来保增长和稳就业的最重要的抓手之一。”中国企业资本联盟副理事长柏文喜向时代财经表示。

柏文喜认为，基础设施的资产流动性是基础设施领域可投资性的重要条件。此时正式启动基础设施领域公募REITs试点工作，可赋予基础设施资产以较高的流动性，旨在打开投资退出通道，在激活基础设施领域沉淀的存量资产的同时，以提升基础设施资产的流动性，推动多方面资源和投资进入基础设施领域，支持和配合大基建、新基建建设。另外，也可以以资本市场规范来倒逼基础设施投资建设和运营的市场化、规范化和行业可持续发展。

“相对而言，基础设施领域的资产权属清晰、现金流相对稳定且具备长期增长趋势，通过结构性的安排可以实现相对于商用物业收益率而言更高的收益水平，所以更加适合发行权益类或者收益支持类的REITs产品，以汇集更多的社会资金投入基建领域。”柏文喜表示。

柏文喜认为，“公募REITs试点的推出有望成为运作我国巨量存量基建资产的工具，为基建发展打开新的空间，丰富资产管理市场产品类型，促进投资者参与不动产投资的形式多样化。此外，也有利于为基建行业提供长期稳定资金，提升基建企业的直接融资比例，进一步去杠杆。”

北京大学光华管理学院院长刘俏认为，REITs本质上是将成熟不动产物业在资本市场进行证券化；既具有金融属性，又具有不动产属性。

“通过REITs发展，可以把基础设施投资形成的资产和房地产资产的存量部分，还有未来大量的增量部分作为底层资产，纳入到市场化的资源配置体系里面来。通过对它们进行合理的估值、定价、发行、二级市场交易，实现价格发现。”

“从这个角度讲，我们认为REITs是未来中国金融供给侧改革最重要的抓手之一。”刘俏表示。

商业地产公募REITs任重道远

随着基础设施领域公募REITs试点工作的正式启动，也引发了业界对于中国商业地产领域开放公募REITs的多方联想。

正如一些行业人士所言，中国房地产行业如同基础设施领域一样沉淀了大量的持有型资产，亟需通过REITs来改善资产流动性提升资产价值和提升此类资产的可投资性，也为中小投资人和普通人士进入商业地产投资领域打开方便之门。

令人质疑的是，为什么多年以来，商用物业的资产证券化却只局限于很少的个案，无法得到广泛推广呢？

“租金收益率相对太低了。现在中国内地商用物业的平均收益率已经跌破2%了，连同期银行贷款利率一半儿都不到，发了产品谁会买呢？”柏文喜表示。

“土地出让和规划是政府控制的，强制性的规划造成了商业地产供应的超前与过量，拉低了租金水平。”柏文喜认为，市场上无风险利率相对于商用物业的租售比来说过高，导致商用物业的资产证券化在商业逻辑上难以成立。

“金融的准入管制（牌照）与价格管制（利率）整体抬高了无风险利率水平，导致商业地产的租金收益率过低，面对远远高出这一收益率的无风险利率，投资者自然就不会去买REITs产品了。”柏文喜表示。与此同时，双重征税的问题也让本来就过低的商用物业投资收益率雪上加霜。

“商业地产公募REITs实际上很难普遍实施。寥寥无几的房地产REITs产品，更多的是局限于可以进行结构化安排的公租房、保障房以及长租公寓等领域，而完全市场化的不动产领域只能作为少数个案。”柏文喜认为，要依靠REITs来解决房企的资金困扰，“目前尚不具备广泛性意义。”

但是，“公募REITs是现在可以值得期待的房地产领域内不多的几种金融创新之一，对盘活商业地产资产存量和引导更多的资源进入商用物业投资领域具划时代的意义，对商业地产行业的推动作用也将是不言而喻的。”柏文喜表示。

医养REITs前景可期

“老龄化社会在逼近，养老产业近年在国内已成热门话题。但喧嚣者众、实干者少。实际投资和运营的机构中，真正做出模式并赚钱的，又少之又少。”璞公英管理合伙人王广英向时代财经表示。

“医院属重资产投资，粗略估算，医院初始投资中，约有一半是物业投资。”据王广英介绍，在美国，医养REITs是与医疗大健康紧密相关的另一种业态。“这种业态一定程度上归类为金融，但其与医疗大健康紧密相关，以康复、医院及养老等医养业态为产业基础，是研究美国医疗大健康业态不能忽视的一种存在。”

“美国很多医养企业可以基于此制度将其物业剥离给专业医养地产投资机构，自身一定程度上轻资产运营，从而将医院和养老院投资者和运营者从物业投资中解脱出来、促进医养产业资源的合理配置和发展。”

“这是美国资本市场发达和专业化社会分工细化的标志，对中国医疗产业、养老产业、地产业发展，有借鉴意义。”王广英指出，美国医养REITs头部机构普遍盈利，股息率都比较高。在连年收益比较稳定的基础上，美国医养REITs是机构投资者的重要投资配置选择。

同时，美国REITs对个人投资者也是非常好的投资选项，年化5%左右的投资回报、且随时可抛售回收最初投资、以大量成熟物业为资产基础（保险并防通胀），让REITs产品相比企业股权投资和银行储蓄，既稳健、亦有抗风险而合适的收益，对个人亦属不错的投资选择。

“我国医养REITs，想象空间很大，但知易行难。”王广英认为，主要问题在于：中国公立医院/养老院的物业很多产权并不清晰，这是公立医院/养老院物业打包上市的最大障碍；而民营医院/养老院很多规模比较小，物业租赁较多，且主营业务层面并不够稳定，“这是民营层面物业资产证券化的障碍。”

“中国医养REITs比较可能的成功项目，应该来自类似泰康这样的企业，自己大量拿地、自建和运营医院和养老机构、物业产权相对清晰，相对适合来整合和发行REITs。”王广英认为，中国现在已有不少高端养老机构，服务对象是中国高端养老人群，其定位有些类似美国的布鲁克代尔，这部分高端养老的基础物业，在土地性质和权属清晰无瑕疵的前提下，待养老产业运营层面成熟并产生正现金流。

“可以考虑将这些养老地产进行证券化，成为中国真正的养老REITs，给中国投资者提供养老REITs选项、给需要养老的高端人士提供可以对冲的养老投资产品、也给这些产业的最初投资方提供退出通道。”王广英表示。